光大證券-證券行業21年年報與22年1季報綜述：分化加劇，尋找長期配置價值-220506

　　從財報看證券行業的幾點變化：21年證券行業的經營環境好轉，ROE、營收凈利等各項指標創2018年行業股質風險出清后的新高。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】與歷史相比，行業的主要變化有：1）資本市場的規模擴張。http://www.hibor.com.cn（慧博投研資訊）截至21年末上市公司家數4685家，21年新增上市公司504家，資本市場的快速擴容帶來了A股成交量中樞的提升以及資本中介業務的需求增加。2）ROE提升，多元業務快速發展帶來的收入結構的多樣化，降低了業績波動性。3）輕重資本業務齊頭并進，財富管理和資產管理等輕資本業務貢獻高毛利，衍生品等重資本業務鑄造新的業務壁壘。4）公司間分化明顯，龍頭券商的市占率進一步提升，中小券商面臨著更大的競爭壓力。此外，券商的業績與資本市場表現高度相關。22年1季度我們統計的40家上市券商歸母凈利潤合計228.44億元，同比下降45.91%；營業收入合計959.18億元，同比下降29.88%。22年1季度上市券商業績下滑主要受自營收入由正轉負、經紀業務收入小幅下降的影響。

　　2022年二季度關注全面注冊制等政策利好、整體市場情緒是否好轉等關鍵變量，長期看證券行業的競爭格局和部分新興業務帶來的機會：1）宏觀層面，以提升科技實力為目標的經濟高質量發展對于資本要素提出更高要求，二季度開始政策利好包括全面注冊制以及雙向對外開放的推進等。2）證券公司分化加劇，我們認為22年龍頭券商和中小券商會在市占率和業績層面有一個更加明顯的分化表現。機構業務方面，FICC業務的產品配置和撮合交易是證券行業在資管和投資領域的獨特優勢，衍生品業務、資管業務的產品創設有可能成為券商競爭的“勝負手”。公司客戶方面，圍繞著上市服務的投資、財務顧問等“投行+”業務體現了券商的綜合競爭能力。財富管理業務方面，形成生態化財富管理業務圈，金融產品代銷是基礎，投資顧問業務是重要“藍?！?。此外，金融科技的賦能將進一步拉大券商的差距，科技投入不斷加速有助于業務拓展尤其是零售端業務的快速發展。展望未來，我們認為證券行業的轉型在于完成從依賴個體到依賴平臺，從通道類到主動管理類，從價格接受到具有資產定價能力的轉型。目前在資本市場加快改革的背景下，券商的轉型和發展速度無疑在加快。

　　投資建議：在經濟轉型期資本市場可以發揮更重要的作用，在新經濟動能的驅動下，資本市場體量和活躍度持續提升，以北交所快速落地為代表，權益市場擴容與多層次資本市場建設將成為未來幾年重要的趨勢性變化，預計我國證券化率將持續提升，我們認為今年二季度及以后行業最值得關注的政策變化就是全面注冊制的推進。

　　市場對于券商板塊的認知主要在于短期的交易價值，證券行業的配置價值尚未得到市場的充分認可，我們認為券商投資正處于從交易價值到配置價值的關鍵轉型期。22年1季度雖然短期受市場沖擊證券行業業績下滑，但全年來看證券行業財富管理、投資業務和機構業務等仍然有較大發展空間，維持證券行業“增持”評級。從公司層面來看“分化”是22年行業演繹的關鍵詞，在“分化”過程中頭部券商和部分有差異化競爭力的券商將有望獲得超額收益。建議關注主線：1）受益于市場份額提升的龍頭券商，其業務壁壘進一步加強，盈利確定性更高。2）賽道空間廣闊且可以貢獻超額收益的財富管理業務，有望打開證券行業估值上限。綜合而言我們推薦中信證券、華泰證券、廣發證券和東方財富。

　　風險分析：資本市場改革推進較預期滯后；金融市場的信用風險；二級市場大幅調整風險。